为了简政放权、增进跨境投资方便化，国度外汇管理局于2014年7月14日宣布了《国度外汇管理局关于境内居民通过特别目标公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》(汇发[2014]37号，简称“37号文”)。

同时，亦废止了2005年11月1日实施的《国度外汇管理局关于境内居民通过境外特别目标公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》(汇发[2005]75号，简称“75号文”)。

以下是37号文对相干问题的规范要点：

(1)37号文登记：在搭红筹架构时，境内居民个人在设立了境外控股公司后、设立WFOE之前，应向外管局申请办理境外投资外汇登记手续。

如果不办理登记，境内居民从特别目标公司获得的利润和权益变现所得将难以调回境内使用。而且，还会造成WFOE与境外母公司之间的资金往来(利润、出资等)均不合法，从而可能会对公司境外上市造成障碍。而境内机构境外直接投资(ODI)有专门手续，无需办理37号文项下外汇登记。

(2)登记的地点和时光：目前，一般通过VIE架构申请办理。操作上，一般通过境内权益(内资公司)注册地的银行进行申报，且必需在WFOE设立(以营业执照颁发为标记)前办理。银行在办理进程中若遇到不肯定的问题，仍然会报外管局审核。

(3)登记的基本：以VIE架构申请办理37号文登记前，境内居民须要首先成为内资公司的股东。但是，该境内居民在内资公司的持股比例，不须要和其在境外作为融资主体的特别目标公司(开曼公司最常见)中的持股比例完整一致。

(4)未完成37号文登记：上市前如果有部分股东因故，未办理37号文登记，特殊是在美国或香港上市的情形，只要不是控股股东，经过恰当披露也往往不会对上市造成本质不利影响。实践中也存在这样的先例。

(5)变革登记：当境内居民直接持股的特别目标公司(一般为BVI公司)的股权构造、名称、经营期限等基础信息产生变化时;BVI公司将其持有的开曼公司股权售出变现后，分配给境内居民，该境内居民须要将收益调回境内使用时。BVI公司持有的开曼公司股权产生变化(即第二层变化)则无需变革登记。

(6)多个创始人：当公司存在多个创始人(境内居民)，通常建议每个创始人都单独设立一个BVI公司。这是因为如果全体创始人在同一个BVI公司持股，当任何一个创始人的持股产生变化时，所有创始人都须要办理变革登记，会比拟繁琐。

(7)红筹直接持股(非VIE)：在直接持股的构造下，实践中经常办不出初始登记(尽管37号文规定了这种情形)，一般只能通过WFOE所在地的外管局办理补登记，且耗时较长。

另外，可能须要交纳数十万的罚款(依据各地实践，也可能更多)。同样，虽然37号文规定境内居民可以使用境外合法收入向特别目标公司出资，并办理37号文登记，但实践中一般无法办理(有通过该种方法完成补登记的案例)。

(8)资金回境：如境内居民在境外销售股权套现，且筹划将资金调回境内使用，外管局通常会要求该境内居民开立个人外汇账户(受监管)，用以寄存调回的外汇资金，并依据资本项目外汇管理规定结汇使用(支付结汇制)。

(9)信托：虽然通过信托取得特别目标公司的经营权、收益权或者决策权仍属于应该办理37号文登记的情况，但实践中以信托构造办理37号文登记可能会存在必定障碍。

(10)员工股权激励：7号文规定，员工获得非上市特别目标公司股权激励的，可以在行权前申请办理37号文登记，但办理时还是存在障碍。实践中，员工无法通过办理这种登记将行权价款汇出境外，或被登记为境外公司股东，直到上市(实用上市后行权的登记流程)。

37号文对境外私募及上市的影响

由于75号文将返程投资外汇管理纳入了外汇监管的规模，该文自2005年公布以来就一直是民营企业海外私募融资及上市重点关注的问题之一。然而，令人遗憾的是，由于75号文的部分条款的含义较为隐约，加之各地外管局对于75号文条文的懂得和执行标准不一，使75号文登记在某种水平上成为民营企业进入海外资本市场的“拦路虎”，其不仅增长了所涉企业的合规成本，也从反面助长了各种“翻墙”行动，其立法效益饱受业界诟病。37号文正是在这种背景下应运而生，37号文的生效和实施亦将对民营企业的海外融资和红筹上市发生重大的影响,其重要体现在如下几个方面：

1.登记更方便

37号文对登记内容进行了大幅简化(如：只对境内居民掌握的第一层特别目标公司进行登记、不再要求提供与投资机构签订的融资意向书、不再审核外汇返程投资是否须要其他主管部门同意等)，在操作规程中对于外管局的审核标准也提供了更清楚和更具操作性的尺度和要求。这些变化将有助于限制处所外管局的自由裁量权，扭转各地执法标准宽严不一的局势，使得办理外汇登记的时限及成果更加可预期。

2.“翻墙”更艰苦

37号文通过拓展“特别目标公司”、“返程投资”等定义、增长特别目标公司上市前股权激励的外汇登记程序等支配，把目前市场上比拟流行的设立海外信托、狭义解释“股权融资”等规避75号文登记的手腕纳入到了外管局的监管规模。依照37号文的规定，境内居民通过其拥有或掌握的以投融资为目标的特别目标公司返程投资，都须要办理返程投资外汇登记;公司高管和员工在特别目标公司上市前行权，也须要办理返程投资外汇登记。这些规定将大大限缩灰色操作的空间。

3.违规成本更高

依据37号文的规定，境内居民在37号文公布之前，以境内外合法资产或权益已向特别目标公司出资但未按规定办理境外投资外汇登记的，境内居民应向外汇局出具阐明函阐明理由。外汇局依据合法性、合理性等原则办理补登记，对涉嫌违背外汇管理规定的，依法进行行政处分。关于“先处分、后补办”原则，并非37号文的开创，此前已体现在外管局在75号文之后公布的一系列实施细则中。

37号文第15条，不惜重墨详细列举了违背该通知的各种行动将受到的《外汇管理条例》设定的处分。依照37号文所揭示的国度外管局弱化事前审批、强化事中事后监管的思路，在新规矩大幅放松登记条件的情形下，如果境内居民仍不按37号文的要求办理返程投资外汇登记，其受处分的概率和行政处分的幅度将有可能大幅进步。

值得注意的是，在界定“返程投资”时，75号文明白涵盖了“协定掌握”，但各地外管局过去在办理涉及VIE构造的境内居民境外融资的外汇登记时存成不同的监管标准，尤其在是否要求申请人如实、全面披露VIE构造方面存在不同的实践。37号所述的“取得所有权、掌握权、经营管理权等权益的行动”没有明白涵盖“协定掌握”，将来境内居民在申请办理涉及VIE构造的外汇登记时，是否能全面披露VIE构造并顺利获得登记还有待实践检验。37号文也没有排除2006年商务部等六部委结合公布的《关于外国投资者并购境内企业的规定》(下称“10号召”)的效率。

10号召所设定的“境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或掌握的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司，应报商务部审批”这一要求，因为8年来商务部鲜有同意关联并购的先例，故成为试图通过“关联并购”在境外设立特别目标公司并在境外融资企业的不可逾越的屏障。境内居民(含境内机构和境内居民个人)以投融资为目标，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益，在境外直接设立或间接掌握的“特别目标公司”的进程本身是一个“关联并购”的进程。如果10号召的限定依然存在，37号文预期的登记对有意进行境外融资的企业而言并没有什么“实惠”。因此，37号文是否还有实施细则“拾遗补缺”，外管局是否已与商务部就前述“关联并购”问题达成一致，或者说37号文的公布是否预示着商务部对于关联并购的审批要求和实践亦将产生变化，值得各方关注。