说清晰欧元区问题的根源以及研判未来欧元走势，恐怕不得不从国际收支视角对欧元区的经济模式进行思考。

总体而言，自欧元区成立以来，意大利、希腊、葡萄牙等国的国际收支构造广泛存在经常账户逆差扩展、金融账户顺差扩展的特性。与国际收支构造变化同时产生的是，这些国度债务程度的连续上升。

在1999年欧元区形成之前，意大利、希腊、葡萄牙等国的经常项目处于盈余状况，而德国则处在0-500亿欧元的逆差区间。在欧元区形成之后，意大利、希腊、葡萄牙等国的经常项目则连续呈现逆差;而德国恰恰相反，经常项目顺差出现加速态势，从2000年的逆差400亿欧元一直上升至2012年欧债危机时的2000亿欧元顺差。

区域经济一体化，使得德国依附其自身先进的制作业实力，越来越多地占领了欧元区既定的外需份额，这同时对应着区域内意大利、希腊、葡萄牙等国外需份额的降落，致使其经常项目连续逆差。

对应到公民收入恒等式中，当一国经常项目逆差呈现，在私人储蓄无法进步，也就是高福利政策导致的私人储蓄率较低的情形下，必然对应的是公共储蓄的降落。而公共储蓄的降落即为该国财政赤字的进步，债务程度的上升，同时也可能随同该国银行业债务程度的进步。

作为身处欧元区的意大利、希腊、葡萄牙等国，由于没有独立的货币自主权，无法将其财政赤字货币化，因此这些国度的债务和银行债务风险最终显性化。

同时，在金融项目上，由于意大利、希腊、葡萄牙等国的经常项目呈现逆差，只能依附金融项目标资金流入来补充，又将导致这些国度的外债增长。一旦其国内债务连续高企到必定水平而无法维持，或者外部环境产生变化时，比如美联储加息或者欧央行收紧货币政策，意大利、希腊、葡萄牙等国的债务风险或者银行业风险就会暴露，从而会刺激资本外逃，引起外债风险暴露，形成经常项目和金融项目双逆差的国际收支风险。

上述剖析是从意大利、希腊、葡萄牙等国来看欧元区的经济风险，如果站在德国的角度来看，情形又如何?由于历史上德国饱受通胀的困扰，因此其在财政纪律方面非常严厉，对财政赤字非常谨严和敏感。欧元区成立以来，德国的公共储蓄程度不断上升，财政赤字不断降落。截至目前，其债务程度维持在65%。与公共储蓄程度上升相对应的是经常项目连续盈余，经常项目差额占GDP比重从2000年逆差1.7%上升至2012年欧债危机时盈余7.5%。

由于同是欧元区国度，德国的公共储蓄程度上升，即财政赤字降落以及经常项目盈余的上升，要求其他欧元区国度也应当使本国的公共储蓄程度上升，财政赤字降落。但由于意大利、希腊、葡萄牙等国执行严厉的财政纪律以降低财政赤字须要通过经常项目盈余、扩展外需来满足，而既定的外需份额已更多地被德国盘踞，从而形成一个悖论。

综上可以看出，虽然欧元区的问题表示为意大利、希腊、葡萄牙等国的财政债务危机或者银行业债务危机，但本质上却是其内部经济模式所致，即经常项目分配不平衡的危机或者说在区域内各国外需分配不均衡。

当然，德国与其他欧元区国度的制作业实力差距悬殊导致国际收支失衡是一种市场选择，但这种市场竞争的成果究竟是在欧元区基本上形成的，因此，欧元区成立这一制度变化确切带来了区域内各国国际收支失衡的问题。

今年以来，随着意大利政局动荡、银行坏账问题浮现以及欧元区经济的积弱难返，欧元区改造迫在眉睫。在2018年12月上旬的欧盟峰会中，欧盟各国财政就支撑欧元区应对未来金融危机的办法达成一致意见，赋予欧元区银行业联盟更多金融实力和带有主权纾困基金性质的欧洲稳固机制更大的机动性，但由于法国和荷兰、北欧国度存在分歧，并未在欧元区预算和共同安全储蓄系统问题上达成一致意见。这些后续问题将会在未来的欧盟峰会上进一步商量。在此期间，由于意大利债务问题以及英国脱欧对欧元区经济的影响等风险仍存，欧元区改造不会一蹴而就，一旦呈现欧元区区域内的债务或者金融风险，以德国让步为主的危机救助模式仍将是大概率事件。

(文章起源：中国证券报)